东吴证券：给予璞泰来买入标准普尔，目标价位216.5元

2022-01-14东吴证券股份有限子公司曾朵茶色,阮巧燕对璞世昌进行研究并发布了研究报告《营业额新作点评：一条龙一体立体化优势明显，营业额相符产品预料》，本报告对璞世昌注意到转售估价，认为其前提价钱为216.50元，当前股价为150.5元，预料上涨幅度为43.85%。

璞世昌(603659)

投资要点

子公司预估2021Q4归母营业收入4.68-5.69亿元，环比放缓3-25%，相符产品预料。子公司预估2021年全年归母营业收入17-18亿元，累计放缓154.63%到169.61%，其中2021Q4归母营业收入4.68-5.69亿元，累计放缓86%-126%，环比放缓3%-25%，相同中值5.19亿元，环比放缓14%，相符产品预料。2021全年扣非归母营业收入16-17亿元，累计放缓156.54%到172.57%，其中2021Q4扣非归母营业收入4.43-5.43亿元，环比放缓1%-23%。

反之亦然Q4交货环比微增，一体立体化带动营业额稳健放缓。受限电政策影响，我们预估子公司2021Q4交货2.5万吨以上，环比微增，2021年全年累计交货9.5-10万吨，累计放缓近60%，随着新增生产线扣留，我们预估子公司2022年交货有望将近16-18万吨，累计放缓60%+。营业额意志力方面，钨立体化家电价格比2021Q4必要性上涨至2.2-2.4万元/吨约莫，带动反之亦然成本上涨0.2万元/吨约莫，2021年子公司钨立体化自供百分比将近65-70%约莫，随着子公司内蒙古自治区二期5万吨钨立体化生产线逐步扣留，自供百分比必要性提升，我们预估2021Q4子公司反之亦然（含钨立体化）单吨收入1.2万元/吨约莫，环比相比之下微增，2021Q4反之亦然业务重大贡献收入3亿元约莫。

反之亦然生产线扩大提速，支撑短时间高增，且积极布局一体立体化和前沿技术。随着2021年年初江西6万吨前工序生产线扣留，我们预估子公司反之亦然生产线将近到15万吨；子公司在四川邛崃规划建设初具规模20万吨反之亦然材质一体立体化项目，其中一期10万吨我们预估将于2022年月末交付使用，2022年年初子公司生产线将将近到25万吨。子公司加大钨立体化生产线建设，目前子公司钨立体化生产线6.5万吨，内蒙古自治区二期5万吨钨立体化建成交付使用后，子公司钨立体化生产线将超12万吨，自供百分比必要性提升。随着新增生产线扣留，我们预估子公司2022年交货量有望将近到16-18万吨，累计放缓60%+。

隔膜交货环比提升，2022年交货预估累计高增。我们预估子公司2021Q4交货将近7亿平约莫，环比+20%约莫，主要增量来自莆田一时期，2021年全年交货将近20亿平约莫，累计高增200%；营业额意志力方面，我们预估单平营业额维持0.2元/平+，重大贡献收入1.4亿元约莫。一体立体化方面，子公司基膜进展顺利，溧阳月泉基膜产线稳定运行，产品合格率及中心等直通率短时间提升，并已具备5μm超薄膜生产意志力，另一方面，子公司实质上研发的国产PVDF涂覆材质及PAA粘结剂意味着突破，完成大客户产品导入，必要性减小客户成本

营业额预测与投资估价：考虑钨立体化紧缺短时间至2022年，我们将子公司2021-2023年归母营业收入由17.73/28.51/39.88亿元调整至17.84/30.07/42.13亿元，累计放缓167%/69%/40%，相同PE为56/33/24倍，拒绝接受2022年50xPE，相同前提价216.5元，维持“转售”估价。

不确定性提示：销量胜于预料，营业额程度胜于预料

该股最近90周内共有22家私人机构注意到估价，转售估价14家，增持估价8家；过去90周内私人机构前提均价为199.9；证券之星辰溢价量化物件辨识，璞世昌（603659）好子公司估价为4星辰，好价格比估价为2.5星辰，溢价中心等估价为3星辰。(估价范围：1 ~ 5星辰，最高5星辰)